Quand le géant néerlandais aux capitaux indiens Mittal Steel veut s'emparer du géant européen Arcelor, c'est tout un pan institutionnel luxembourgeois qui tremble sur ses fondations. Qui, de la loi du marché ou de la logique industrielle, triomphera?
On connaissait déjà les grandes sagas de l'été, destinées à meubler une période généralement moins riche en actualités et en intérêts. Depuis le 27 janvier dernier, les deux géants sidérurgistes Mittal Steel et Arcelor nous offrent une véritable saga de l'hiver, qui pourrait bien aussi se prolonger en saga de printemps, tant le dossier a de fortes chances de traîner en longueur.
Ce qui, au commencement, ne fut qu'une annonce d'intention (l'offre véritable de Mittal Steel n'a été déposée que dix jours plus tard auprès des autorités boursières belges) n'en a pas moins déclenché, dès les premières heures, une levée de boucliers particulièrement bruyante, tant en France (dont l'État n'est plus actionnaire, mais où Arcelor emploie près d'un tiers de ses effectifs) qu'au Luxembourg, qui abrite le siège social du groupe et où l'État détient une participation de 5,6%.
Au Grand-Duché, dès le 29 janvier, une première réunion de concertation entre le ministre de l'Économie Jeannot Kecké et celui du Trésor et du Budget, Luc Frieden, en étroite concertation avec le Premier ministre Jean-Claude Juncker, aboutissait au constat que le projet manquait d'engagements précis concernant notamment le rôle de l'État luxembourgeois, le maintien du siège effectif du groupe sidérurgique au Luxembourg, ainsi que le respect des engagements pris par Arcelor dans le domaine de l'emploi et des investissements au Luxembourg.
Deux jours plus tard, le Premier ministre confirmait, au Parlement, que le gouvernement luxembourgeois n'était pas favorable à cette "OPA hostile" (mais qui n'était toujours pas formellement déposée): "Nous ne la voulons pas, parce que nous ne la comprenons pas", expliqua-t-il devant les députés. M. Juncker avoua, certes, quelques jours plus tard, lors d'un discours devant les membres de la Fédil, qu'il n'avait pas compris non plus, au commencement, le projet de fusion entre Arbed, Aceralia et Usinor qui donna naissance à Arcelor, avant d'être convaincu par les explications et éclaircissements apportés conjointement par Joseph Kinsch et Guy Dollé.
Mais dans le cas présent, l'opération séduction menée au Luxembourg par Lakshmi Mittal, en personne, auprès du chef du gouvernement, n'a visiblement pas réussi à porter ses fruits, même si le 15 février dernier, lors de la présentation des chiffres 2005 de Mittal Steel, à Londres, Aditya Mittal, (le fils), directeur financier du groupe, a prétendu le contraire.
Défendre un modèle
Incontestablement, la fibre patriotique et le volet sentimental ont largement prédominé dans ces premières joutes verbales. Le Luxembourg tient à protéger un groupe politiquement considéré comme stratégique, la France mise sur ses traditionnelles valeurs culturelles. Les actionnaires, eux, sortent leurs calculettes pour évaluer les plus-values potentielles... Sentiments et business n'ont que rarement fait bon ménage.
"Il s"agit là de raccourcis qui expliquent mal pourquoi, in fine, aussi pour des raisons que l'on pourrait qualifier de patriotisme économique, les actionnaires devraient refuser l'OPA proposée", nous explique le Dr. Yves Wagner, administrateur du The Directors" Office et président de l'Association luxembourgeoise des gestionnaires de portefeuilles et analystes financiers (ALGAFI), qui comprend néanmoins le caractère sentimental de la réaction luxembourgeoise. "Toute la population a, pendant de nombreuses années, contribué par des efforts, notamment financiers, parfois très importants, à redresser une société qui fut jadis le fleuron de son économie et qui se trouvait dans une situation conjoncturelle désastreuse pour le secteur", note-t-il. Pour autant, pas question de se contenter de cette seule explication, tant, à ses yeux, de nombreuses raisons économiques et financières, mais aussi d'éthique, s"opposent à ce projet. "Il ne s"agit pas ici de protéger une entreprise moribonde et peu efficace, sans avenir, pour des raisons patriotiques, mais de défendre un modèle économique et un modèle de société qui a été construit avec beaucoup de peines et qui a fait ses preuves, à la fois sur le plan financier et sur le plan social. Une fusion Mittal-Arcelor est ainsi une fusion de deux cultures si différentes qu'elles ne peuvent pas être complémentaires", estime-t-il.
Selon lui, les deux parties en présence ne sont pas comparables, ni sur un strict plan théorique (selon une méthode d'analyse factorielle issue de l'Arbitrage Pricing Theory, permettant de constater que les mouvements des titres sur les marchés boursiers ne répondent absolument pas aux mêmes facteurs, ce qui coupe court à toute tentative de comparaison), ni sur un plan pratique, compte tenu de la construction homogène du groupe Arcelor, par opposition à l'empilage hétérogène de l'empire Mittal Steel.
Cette différence entre les deux groupes saute évidemment aux yeux, au premier regard. Ne serait-ce que dans la structure financière des deux groupes. Arcelor est une "véritable" société anonyme, avec un actionnariat plutôt fourni (trop, peut-être?), connu ou pas, et une hiérarchie du pouvoir très classique, avec un conseil d'administration et une direction générale. "La culture de M. Mittal est patriarcale", note, en opposition, John Castegnaro, député socialiste, ancien président du syndicat OGB-L et administrateur d'Arcelor, représentant des salariés au sein du conseil d'administration.
"C"est une entreprise de famille et il est très clair dans ses vues: il ne veut pas renoncer à son pouvoir. Et même s"il est prêt à réduire sa participation jusqu'à 51%, au cas ou il réussirait l'OPA, ce que je n'espère évidemment pas, c'est tout de même lui qui continuerait de décider encore de toutes les ouvertures ou fermetures de sites, et de tous les changements..."
Selon lui, 4.000 emplois directs et 3.000 indirects, notamment dans les tréfileries, seraient menacés en cas de prise de contrôle du géant néerlando-indien. "Mittal, dans sa stratégie d'acquérir des usines qui sont pratiquement mortes, a cuit un énorme gâteau, qui contient beaucoup de bulles d'air, illustre M. Castegnaro. En achetant Arcelor, il y met les raisins de Corinthe, les bons morceaux. Il a besoin du know-how, de la qualité des produits d'Arcelor. Il n'a pratiquement pas de centre de recherche, or, il a annoncé qu'il allait en installer un à Luxembourg. Il essaie donc, par une OPA, d'avoir tout cela, tout ce qu'il n'a pas bâti par lui-même".
Du cash sinon rien
Difficile de dire, à l'heure actuelle, si l'opération annoncée par Mittal Steel conservera le profil qui est le sien. Trois options sont, ainsi, proposées aux actionnaires d'Arcelor. La première, en cash, correspond à une valeur de l'action de 28,21 euros (soit une prime de 27% par rapport au cours de clôture de la veille de l'annonce, mais qui est aujourd'hui largement dépassé, puisque la valeur de l'action tourne désormais autour des 30 euros). La deuxième, exclusivement en actions, échange 16 actions Mittal Steel contre 15 d'Arcelor). La troisième est un panachage des deux, avec lot de 4 actions Mittal Steel plus 35,25 euros en numéraire, en échange de 5 titres Arcelor.
"La seule manière, pour nous, d'imaginer évaluer la qualité d'une nouvelle offre, c'est que celle-ci soit en cash et uniquement en cash, ce qui permettra d'en mesurer réellement la valeur", a prévenu Guy Dollé le 16 février dernier, lors de la présentation officielle des résultats 2005 du groupe. Et quel est le niveau de valorisation minimal à partir duquel Arcelor daignera étudier le dossier? "Certainement beaucoup plus que vous ne le pensez" a-t-il répondu, en boutade, à un journaliste lui posant la question.
Michel Wurth, vice-président de la direction générale d'Arcelor avait, pour sa part, brandi les chiffres du marché financier pour ajouter un peu plus de poids aux arguments du groupe. "Nous avons toujours fait ce que nous avons dit et nous avons même fait un peu mieux que ce que nous avons dit, ce qui est très important. Si nous allons voir nos actionnaires en leur disant que le cours actuel de l'action est ridiculement bas, cela ne peut avoir de sens que si nous disposons de cette crédibilité". Actuellement, le price earning (rapport entre cours de l'action et le bénéfice net par action) est inférieur à 5, alors que dans une branche industrielle connaissant une certaine maturité, un price earning normal est de 10 ou 12. "Nous avons donc de la marge", constate M. Wurth, qui rappelle qu'un rendement d'action supérieur à 4% constitue également un signal fort à l'attention des actionnaires. Aux dernières nouvelles, pourtant, Lakshmi Mittal n'avait aucunement l'intention de corriger son offre initiale. Nous en étions là, au moment où nous clôturions cette édition.
Une course de fond Techniquement, le dossier n'est pas simple. Car lorsqu'une société de droit néerlandais, cotée aux Pays-Bas et à New York, cherche à prendre le contrôle d'une société de droit luxembourgeois cotée en France, en Belgique, en Espagne et au Luxembourg, le sujet peut bien vite tourner au casse-tête, dans la mesure où, faute d'une loi européenne en la matière (la directive OPA n'est censée entrer en vigueur qu'au mois de mai), le règlement de chacune des autorités boursières concernées est censé s'appliquer... Sans compter qu'en cas de contentieux quant aux modalités à appliquer, le règlement "juridique" du litige serait lui aussi compliqué par cette multiplicité des juridictions. Mittal attendait, pour la fin février, l'avis de l'Autorité boursière belge, devant laquelle il a déposé, en premier lieu, son offre, le 7 février dernier, et qui s"est donné deux bonnes semaines de réflexion. à la suite de quoi Mittal devrait déposer son offre en Espagne (où Arcelor est également cotée), où elle sera alors automatiquement ouverte. En France, la loi de transposition de la directive européenne est en cours d'examen et le ministre français de l'Économie, Thierry Breton, en a profité pour déposer un amendement au texte (actuellement en phase de seconde lecture auprès du Sénat) permettant au conseil d'administration d'une société cible d'une OPA "hostile" d'émettre, avec l'autorisation de ses actionnaires, des bons de souscription d'action si l'offre émane d'une société elle-même protégée contre les OPA. Ceci étant, l'Autorité française des marchés financiers était sur le point de ne pas s"engager formellement dans le processus, de sorte que Mittal n'aurait pas à y déposer son offre. Quant au Luxembourg, la CSSF, autorité de marché, a reçu, à la mi-février, l'offre de Mittal. Mais, tout comme en France, la direc-tive OPA est encore en cours de transposition. Elle n'en est même qu'aux tout premiers pas du processus, puisque ce n'est que le mardi 7 février (hasard du calendrier?) que le ministre du Trésor et du Budget, Luc Frieden, a déposé, à la Chambre des députés, le projet de loi n°5540 portant transposition de la directive 2004/25/CE du Parlement européen et du Conseil du 21 avril 2004 concernant les offres publiques d'acquisition. Un texte qui s"inspire presque intégralement des textes européens de référence, et que le ministre espère voir voté avant le 20 mai prochain, date limite de transposition à laquelle les Vingt-Cinq doivent se soumettre. S"appliquant aux opérations "en cours", cette loi pourrait donc concerner directement Mittal Steel, dans la mesure où personne ne s"attend à ce que le dossier soit bouclé avant de nombreux mois. "Nous sommes en train de courir un 10.000 mètres et nous n'avons fait qu'un seul tour. Il en reste donc 24, sauf si M. Mittal retire son offre entre-temps", a prévenu Guy Dollé. "L'Europe a lâché les brides" L'une des premières conséquences qu'aurait la réussite éventuelle du "raid' envisagé par Mittal Steel sur Arcelor, quelle que soit la forme qu'il prendra, serait la disparition de la presque ancestrale tripartite sidérurgique, organe de concertation entre gouvernement, syndicats et patronat, né aux heures sombres du milieu des années 70 et duquel avait émergé le sacro-saint "modèle luxembourgeois". "La première alternative pour le gouvernement luxembourgeois était donc de soutenir Arcelor, ce qu'il a fait et je l'en félicite", assure John Castegnaro, pour qui les deux autres options possibles ne sont guères réalistes: se "débarrasser" du problème, en vendant la totalité du portefeuille d'actions en Bourse, ce qui générerait plus d'un milliard d'euros, soit environ 15% du budget actuel de l'État, ou bien vendre ces titres directement à Mittal et diluer, ainsi, à environ 2%, sa présence dans l'actionnariat. "Mais vendre les actions, cela veut dire vendre les salariés, vendre tous les Luxembourgeois qui ont fait des efforts énormes pour pérenniser et sauver l'Arbed en temps de crise", prévient M. Castegnaro. à ses yeux, de nombreuses leçons seront à tirer des événements actuels, tant à l'échelle nationale qu'européenne. "C"est trop tard, peut-être, pour Arcelor, regrette-t-il, mais il s"agira de réfléchir à développer une véritable politique industrielle de l'Union européenne. En acceptant des règles du jeu ultra-libérale, l'UE a lâché les brides, et là, nous constatons finalement combien nous sommes vulnérables. Il en va d'une politique et d'une philosophie européenne. Il faut que l'Union se demande comment il est possible, dans le contexte de la mondialisation et des règles de l'OMC, de garantir un développement industriel - et dans d'autres secteurs également - qui sauvegarde certains acquis qui sont ceux de l'Europe. Peut-être trouve-t-on la vérité au milieu, entre un protectionnisme à tout-va à l'américaine et un libéralisme pur à l'européenne". Aujourd'hui, voilà donc le Luxembourg qui tend le dos, craignant de voir disparaître brutalement l'une de ses dernières grandes fiertés nationales. Sur un strict plan "technique", rien, ou presque, ne semble s"opposer à la réalisation de l'opération. Reste que ce sont les actionnaires qui, en dernier lieu, seront les maîtres du jeu compte tenu de leurs décisions d'accepter ou non les conditions proposées par Mittal. D"ici là, les jeux d'influence vont se mettre en place: Arcelor assure, d'un côté, avoir suffisamment d'atouts dans sa manche, prêts à être dégainés "en temps opportun' (selon Guy Dollé) et devait entamer très rapidement une vaste campagne de communication auprès des actionnaires. Ce que Mittal a déjà annoncé avoir fait à grande échelle. Amateurs de feuilletons à rebondissements, réjouissez-vous: le feuilleton est sans doute loin d'être terminé...